Mientras espero que las compañías que realmente me interesan empiecen a sacar los annual reports 2022, traigo al blog QUALCOMM, dado que su año fiscal termina a finales de setiembre y no parece mala empresa.
Es una compañía del mismo sector y competencia de Intel, Texas Instruments, Applied Materials y Skyworks Solutions, aunque esta última no la consideran dentro de su mismo grupo. Diréis que estoy obsesionado con los semiconductores; no es verdad. Es la tecnología, que nos invade. Yo soy de pueblo, tengo un huerto y siempre me olvido el móvil en la otra habitación.
Tabla de Contenidos
#. Business
Qualcomm nació en 1985 de la mano de Irwin Jacobs y 6 antiguos colegas de trabajo cuando desarrollaron una nueva tecnología llamada CDMA (Code Division Multiple Access), que cambió el mundo de las comunicaciones sin cable y se estableció como la base de todas la conexiones 3G e inalámbricas, y que además, es muy utilizada a día de hoy.
Sus productos, de esta manera, se encaminan a la industria inalámbrica; y se usan en dispositivos móviles y otros productos inalámbricos. Son circuitos integrados y programario de sistemas basados en CDMA, OFDMA (Orthogonal Frequency Division Multiple Access) y otras tecnologías para su uso en comunicaciones de voz y datos, redes, procesamiento de aplicaciones, multimedia y otros productos.
Es un tipo de tecnología aplicable a muchos campos.
Asimismo, la compañía genera ventas de las licencias de sus productos, principalmente del CDMA.
#. Ventas
Qualcomm divide sus productos en 3 segmentos; Qualcomm CDMA Technologies (QCT), con el 85,5% de las ventas, Tecnhology Licensing (QTL) con el 14,4%, y Strategic Initiatives (QSI), el cual representó 0,1% de las ventas de 2022.
QCT
Produce circuitos integrados y programario con protocolos CDMA basado en 3G/4G/5G para teléfonos móviles, RFFE (radio frequencia), para uso en dispositivos móviles, conectividad en el automóvil e IoT, que incluye dispositivos electrónicos de consumo y dispositivos industriales.
El segmento de telefonía destaca sobre todos los demás, com $25 mil millones de $36b del segmento.
QTL
Es el segmento que concede licencias para el derecho de uso de su tecnología en dispositivos de otras marcas. Este segmento reportó $6,3 mil millones en 2022.
QSI
Este segmento se encarga de realizar inversiones a través de Qualcomm Ventures, las cuales se utilizan para ampliar o abrir nuevas oportunidades para sus tecnologías. Por ahora, prácticamente es algo testimonial.
En la web de la compañía podéis entrar con más profundidad en sus productos.
Las ventas se contabilizan en función del país donde se suministran los productos o licencias, siendo China el más importante con el 63% de las mismas.
Esto sucede en todas las compañías de semiconductores, dado que China es la mayor fabricante de productos electrónicos de esta índole.
Con todo, este tipo de productos se utilizan muchísimo y, salvo una hecatombe tecnológica, seguirá pasando por mucho tiempo. Es cierto, sin embargo, que la competencia en este nicho es muy importante y por eso, este tipo de empresas, destinan una cantidad ingente de dinero en I+D, dado que sinó se quedan atrás. Véase Intel, por ejemplo.
#. Competencia
Destacan los grandes márgenes de la industria, aunque lo cierto es que se notan muchos los años malos. NVIDIA luce los mejores y más estables márgenes, aunque Qualcomm solo tiene menos ingresos que Intel.
#. Estados Financieros
Estamos ante un negocio ya importante, superior a los $100 mil millones de capitalización, aunque en este sector eso no tiene por qué significar menos crecimiento. Llama la atención su PER, el cual parece muy bajo, pero sobre todo el 35% menos de acciones en diez años.
#. Balance Sheet
Tenemos un balance decente, con un ratio corriente de 1,7 que da tranquilidad, además de que hay posibilidad de obtener bastante liquidez si es necesario. En 2022, sin embargo, las cuentas por cobrar y el inventario han aumentado prácticamente el doble que el año pasado, y eso no me gusta. Desde 2012 se han multiplicado x 3,8 y x6 respectivamente. Es demasiado.
El gráfico de la derecha nos muestra una tendencia del balance, en general, negativa. En realidad, sin embargo, no lo es tanto, o eso creo yo. En 2017 hay un punto de inflexión, que modifica la estructura del mismo de arriba a abajo.
Ese año tenemos unos fondos propios del 50% del pasivo, lo que está bien. Y lo cierto es que no hay ningún dato digno de preocupar. Lo que sucedió fue que ese año vendieron gran parte de sus inversiones en bonos y demás, y en 2018 destinaron ese efectivo a la recompra de acciones. Fueron $20,2 mil millones. Eso dejó los fondos propios en un 2,5%. La necesidad de hacer tal cosa, siendo honesto, no la veo por ningún sitio. También hay que decir que ahora ya no invierten al mismo nivel que antes, solo en valores a corto plazo y con mucho menos medida.
Dicho patrimonio neto ha aumentado hasta el 37% de hoy, con lo que tenemos una tendencia muy buena, aunque lo mejor sería llegar a los niveles pre 2017. Ahora bien, personalmente preferiría reducir inventario y cuentas por cobrar que aumentar los fondos, dado que como he dicho representan demasiado dentro del balance.
Hoy no hago un apartado para la deuda, dado que no es solo inferior al EBIT del año pasado, sinó que las notas vencen tipo 2050. No está de más, eso sí, decir que la mayor parte de la misma es de tipo fijo, y su interés medio es del 4,36%. Algo alto, aunque me parece que si no esperan a que venzan las notas este interés disminuye mucho. Para ser francos, no he acabado de entender cómo funciona.
Hay que hacer referencia, también, a los intangibles de Qualcomm, que suman el 25% del activo. Cabe decir que la mayor parte es fondo de comercio, lo que es algo raro, aunque positivo, dado que de licencias y patentes la compañía ha generado $7b y de intangibles solamente tienen $1,8b.
#. Income Statement
Las ventas suben anualmente un 6%, que no es mucho, dado que estuvieron estancadas desde 2013. En 2021 y 2022 aumentó sobretodo la demanda de equipamiento QCT, y algo menos las licencias. Ya sabemos que hubo una gran demanda de este tipo de productos.
El Beneficio Neto hace lo propio un 6,5%, con el mismo razonamiento que el punto anterior. Paradoxalmente, juraría que la compañía está más barata ahora que entonces, aunque claro, el BPA se ha multiplicado por más de 2 desde 2020 y aumenta un 11% los últimos 10 años por el tema de recompras y eso. En cuanto el Beneficio neto de 2018, que es negativo, es debido en mayor medida a la reforma tributaria en USA del año anterior.
Márgenes
Tenemos un margen bruto muy estable alrededor del 58%, pero lo más interesante es que el margen neto es de casi el 30%, lo que es excelente. Está al mismo nivel que en 2014, aso sí, pero tampoco podemos pedir mucho más en este aspecto. Son márgenes muy buenos.
Rentabilidad
Aquí ya entramos en terreno algo subjetivo, y es que los ratios de rentabilidad de Qualcomm son de otro mundo. Por eso hay que ajustarlos, dado lo que he comentado del gasto de $20,2b de efectivo en 2017. El problema es que no sé cómo. El ROA es del 26%, pero yo lo ajustaría alrededor del 10%, con niveles de activo de 2016.
Con el ROE sucede lo mismo, y su rentabilidad del 71% yo la veo más como un 20-24%, que sigue siendo notable+, pero en la media de la industria. Está en línea con su ROIC, que también lo he ajustado. Este último dato muestra la eficiencia de la compañía usando el capital del que dispone, con lo que la rentabilidad en general de Qualcomm es muy elevada.
I+D
La industria de conexiones inalámbricas requiere, como la mayoría de tecnológicas, una inversión constante para mejorar productos y/o desarrollar nuevos para poder mantenerse al mismo nivel que la competencia. Un fallo en este aspecto puede ser catastrófico, con lo cual, Qualcomm usa cada año entre el 32-45% del margen bruto con ese fin. El 32% en 2022.
Los últimos 3 años han aumentado un 11%, 20% y 14% respectivamente los recursos para este fin. Aun así, no hay ninguna empresa del sector que destine mucho menos a la investigación, ni siquiera AVGO, dado que he comprobado que este año es una excepción y suelen estar dentro de este umbral. Es mucho, sí, con lo que es cada uno quien tiene que decidir si estaría tranquilo con eso.
#. Cash Flows
Qualcomm genera gran cantidad de flujo de caja libre, hasta el punto que de los últimos 10 años, 5 ha sido superior al beneficio neto. No después de 2019, eso sí, dado que en esos años el capital circulante aumenta y sobre todo en 2022, mucho. Intensiva en capital, sí, pero aquí hay que sumar la inflación y que las cuentas por cobrar han subido un la ostia por ciento.
La tendencia del FCF ya veis que no es positiva, aunque para mí desde 2019 eso cambió. Si no hubiera sido por el circulante desproporcionado, el FCF de 2022 estaría alrededor de $15b. El CFO anual es de menos de un 1% y el Flujo de Caja -1%.
En 2015 y 2018 la directiva recompró un total de $22 mil millones de acciones, lo que viene siendo una barbaridad, con lo cual, con el FCF no se pudo llegar a todo. De manera habitual, sin embargo, la directiva retribuye al accionista considerablemente.
Dividendo & Buybacks
Qualcomm reparte dividendo creciente hace 19 años con un CAGR 10y de 11,75%, aunque los últimos cinco a un 5,5%. Reparte más o menos según las cuentas y eso está bien.
No es un dividendo especialmente importante, y su payout el año pasado era un escaso 23%. Al dividendo le doy un 6,5 de nota.
La recompra de acciones son habituales y repartidas, sin embargo, son muy mejorables. Que se fundieran $22 billones en acciones en 2018 con un precio medio de unos $66 la acción, me dice que no miran demasiado el precio, dado que ese año la cotización estuvo entre $51 y $73.
La mayoría de ese dinero salió de inversiones que vendieron, pero algo también de deuda, que no es tan malo dado que se lo pueden permitir, pero por lo menos yo buscaría un precio medio mejor. Lo he comprobado y, por ejemplo en 2022, solo uno de los meses de recompras fue en mínimos. Todas las demás el precio medio mensual era cercano a máximos de mes. En todo caso, hoy día hay un 35% menos en circulación que en 2013.
#. Management
He visto que en 2016 Qualcomm accedió a pagar unos $19,5 billones a 3300 trabajadoras por temas de desigualdad salarial, pero he sido incapaz de encontrar nada de eso en ningún 10K por lo que no sé cómo ha acabado. Tal cantidad de dinero no desaparece así como así pero o yo soy tonto o no hay nada de eso. Puede ser lo primero perfectamente.
También he visto varias noticias acerca de procesos indicando que la compañía es un monopolio y sus licencias y patentes son demasiado abusivas, aunque de esto sí que no parece haber consecuencias, e incluso han ganado juicios por eso, incluso contra Apple.
Por otro lado, el CEO de la compañía lleva 25 años en Qualcomm, con cargos relevantes desde 2012, pero con solo 1 año de experiencia como CEO. En este caso, me atrevería a decir que el negocio tira casi solo, y no tengo demasiado que decir de la directiva actual, solamente que sus sueldos son correctos, o diría casi bajos, en comparación a los beneficios de la empresa por lo que estoy contento, y que desde 2018 me parece que estan actuando con responsabilidad y como se tiene que hacer, tanto con la deuda como la distribución de beneficios.
Las suma de beneficios de los últimos 10 años es de $54 mil millones, y han repartido más de $80 mil entre dividendos y recompras. Como ya no invierten al nivel de antes eso disminuirá considerablemente en el futuro.
Como siempre, analizar los movimientos de los insiders, y nos sale que han comprado casi el mismo nivel de acciones que han vendido.
Finalmente, indicar que los accionistas han obtenido un 8% de retorno sin dividendo los últimos diez años, quizá algo más que el mercado. Tampoco veo números como para que eso fuera mejor, la verdad.
#. Valoración
Qualcomm se sitúa en la zona noble de la lista de compañías analizadas con una puntuación de 70/100
Casi todos los ratios en referencia al balance y cuenta de resultados son excelentes. Lo que más resta es el dividendo, por lo que ya he explicado, y la valoración.
Yo, de todas maneras, en mi mente le doy algo menos de puntos.
Entre sube y bajas la cotización fue lateral desde 2010 hasta inicios de 2019, tal y como las ventas, y luego se disparó sobre todo después de la pandemia, igual que muchas compañías, las cuales se metieron una ostia importante justo después.
Desde entonces, exceptuando un par de días de marzo 2020, se sostuvo por encima la MM1000 sesiones hasta finales de 2022. El precio del soporte que se formó entonces sería lo mínimo que pediría para entrar, aunque lo cierto es que mi precio real de entrada sería más bajo, dado que el circulante del próximo año es incierto y sus expectativas de crecimiento no son tan elevadas.
Por fin pongo final a esta entrada, que ya estaba a punto de enviarla a la mierda. Se me hacen los análisis demasiado largos, me parece, pero no encuentro la manera de reducirlos.
Si alguien tiene algo a decir que lo haga.
#. Documentación
- Annual Report 10K 2022 Qualcomm
- Presentation Automotive
- Informe Cuantitativo Qualcomm
- Informe 2023 (PDF)
