Hoy nos vamos hacia el Reino Unido para ver una de las empresas líderes en distribución de productos de fontanería y climatización, Ferguson. Un negocio aburrido pero parece que rentable a juzgar por como tira la empresa.
La he conocido hace unos días, y es que hay negocios muy buenos en su sector. Realmente hay empresas muy rentables, pero totalmente desorbitadas de precio. Quería empezar con Fastenal o W.W. Grainger, que me encanta, pero están a precios ininvertibles por ahora.
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Business
La compañía comenzó como una pequeña tienda de fontanería el año 1953 en Wolseley Bridge, Staffordshire (UK), con el nombre de «Wolseley Centers». Pronto demostró ser un negocio exitoso, expandiéndose a través de la apertura de nuevas sucursales y la adquisición de otras empresas en la industria de la fontanería y la calefacción tanto en el Reino Unido como en el extranjero.
En 2017, Wolseley plc, la empresa matriz de Ferguson, decidió cambiar su nombre a Ferguson plc, adoptando el nombre de su subsidiaria más grande y reconocida a nivel mundial. Ahí empezó un cambio estratégico muy importante que culminó en 2021 con la venta de todos sus negocios fuera de América del Norte. Fue un cambio tan importante que a día de hoy solo vende en Estados Unidos y Canadá, y no será el tiempo sino el que decidirá si el cambio fue a mejor.
Ferguson distribuye productos de fontanería y calefacción en Estados Unidos y Canadá. Ofrece soluciones de fontanería y climatización a clientes en los mercados residencial, comercial, civil/infraestructura e industrial. También brinda experiencia, soluciones y productos, que incluyen infraestructura, fontanería, electrodomésticos, sistemas contra incendios, fabricación y otros, así como productos de calefacción, ventilación y aire acondicionado bajo la marca Ferguson. Además, suministra tuberías, válvulas, accesorios, suministros de fontanería, productos para tratamiento de agua y aguas residuales, y productos de refrigeración bajo la marca Wolseley.
El 95% de las ventas, de este modo son en USA, y de este pastel la mitad viene de ventas de productos relacionados con hogares. Algo que me gusta es que, además, indican que el 60% de las ventas provienen de reparaciones y mantenimiento, y el 40% de la venta de nuevos productos. Un negocio más cíclico que el de reparación y mantenimiento.
Este es un negocio necesario y Ferguson tiene muy buena posición en el mercado, sobretodo en el residencial. Son la compañía con más cuota de mercado, con casi un 25%, de varios de sus productos, y el segundo en lo que hace a productos de fontanería para hogares, con casi un 20% de las ventas totales. En climatización son el 3o, con un 5% de cuota, pero de un mercado mucho más grande.
En el último informe trimestral se hace referencia al incremento que se espera del no residencial a corto plazo, y hablan de hasta $30 mil millones, pero ya veremos como se desarrollan esos megaproyectos.
Ferguson no es la empresa TOP del sector
El mercado en el que opera Ferguson es bastante competitivo y, si bien son líderes de algunos segmentos del mercado, hay empresas más bien situadas.
No todas las empresas hacen las mismas actividades pero sí que muchos productos que distribuye Ferguson son relativamente standard con lo que se pueden sustituir por productos similares de la competencia.
Algunas del mismo grupo podrían ser Fastenal (FAST), WW Grainger (GWW), o Watsco (WSO) dentro del segmento de climatización. Las dos primeras para mi son las mejores y eso se refleja en unos márgenes más elevados y que estén siempre en precios difíciles de pagar.
Aún así, Ferguson tiene más amplio catalogo de productos y tanto por fundamentales como desempeño hay que tenerla en cuenta de cara dentro del sector. Es la primera que vemos en El Inversionador porqué es la que está a precios más terrenales.
Finanzas
La compañía capitaliza más de $30b lo que ya es un tamaño considerable. Aquí sin embargo estamos en un buen rango y con margen. Me sale que está cara y que el dividendo no es nada del otro mundo, pero que recompran un gran número de acciones. Estos datos son más que nada orientativos para introducir los números de la empresa y eso.
Balance correcto pero mejorable en fondos propios
El balance de Ferguson es correcto, normal. El fondo de comercio es algo elevado y en los intangibles hay incluido los alquileres, lo que lo incrementa un 50%.
Pagos por cobrar y por pagar son iguales, y el efectivo es 1/5 de la deuda. Además, con una relación de corrientes superior a x1,6 veces no hay demasiado que analizar porqué a corto plazo la viabilidad de la empresa está «asegurada».
El pasivo corriente es el mismo que el de largo plazo, y es que hay relativamente muchas cosas a pagar. Como son las mismas que las cuentas a recibir no parece preocupante.
Lo que menos me gusta son los pocos fondos propios, que rozan el 33%. Es un nivel que podemos tolerar por tema de recompras importantes de acciones, pero algo que hay que saber.
La deuda está controlada pero hay algo que no entiendo
No creo que haga falta colocar el calendario de la deuda aunque lo cierto es que no es el mejor del mundo. La deuda es x1 vez el EBIT y la llevan siempre a niveles muy reducidos.
El tema es otro, y no quiero decir que esté mal. En 2022 emitieron $1000 millones en deuda a una tasa del 4,5%, que por la época no creo que fuera demasiado. Simplemente no sé como valorar si valió la pena o no. Sería de gran ayuda que alguien con experiencia me diera su opinión.
En 2022 el FCF daba para pagar el dividendo de sobras, pero además recompraron como $1500 millones de acciones, creo yo porque los precios habían caído bastante, con $1000 millones de deuda emitida al 4,5%. Viéndolo ahora seguro que fue un acierto, pero cómo podría hacer el cálculo? Alguien me podría ayudar?
Tendencia alcista de unas ventas en desaceleración
No se puede decir que el crecimiento de Ferguson sea immaculado y es que solo crece a un 3,5% anual desde 2014. Las ventas han ido por tendencia y a pesar del incremento del 25% en 2022 no es la mejor época para gran parte del negocio de la compañía.
Con los tipos de interés altos y todo eso el mercado residencial genera menos volumenes y eso se nota en las cuentas.
Ahora bien, el desempeño financiero total es mucho más eficiente ahora que hace 5 años y eso, el inversor lo sabe identificar bien. El beneficio por acción aumenta un 8% a pesar de unos resultados en 2023 inferiores al año anterior, y tampoco se espera gran crecimiento para el futuro a corto plazo.
A largo plazo, sin embargo, estamos ante un negocio que bien llevado tiene la capacidad para seguir creciendo al ritmo pausado de estos últimos años, además de un plus si se sigue invirtiendo en mejorar y adquirir nuevas empresas.
Los márgenes muestran la habilidad de la directiva
Ferguson no tiene unos márgenes espectaculares, ni siquiera para el sector, pero sí que reflejan la eficiencia del negocio. En este sentido, el margen operativo ni alcanza un 10%, que para mi es algo bajo, desde luego. De este modo, el neto es imposible situarlo en rangos excelentes, pero por lo menos son rangos que son estables y mejoran de manera sistemática.
Eso en definitiva es lo que queremos ver en cualquier tipo de negocio.
Ferguson aumenta la eficiencia de su negocio
Para ver que la empresa está bien llevada también es clave tener unos buenos ratios de rentabilidad, y Ferguson los tiene excelentes. El retorno sobre el equity es de media superior al 30%, eso con unos fondos como ya he dicho algo limitados.
El retorno sobre el capital invertido también ronda ahora el 30%.
El capital invertido aumenta al mismo ritmo que los ingresos, lo que significa que el crecimiento es saludable. Como además el retorno de este capital también se ha incrementado, tenemos que la empresa está consiguiendo ser más eficiente en su negocio.
Aumentan el CAPEX y las adquisiciones pero el FCF sigue siendo elevado
El CFO i FCF de la empresason sanos y crecen a un ritmo superior que los beneficios, dado que el capital circulante es muy importante. Como vemos en 2022 y 2023, un aumento y luego la disminución de inventario afectan muy notablemente al efectivo operativo.
No son, por tanto, datos estables del todo, aunque la directiva los razona en el informe anual de manera adecuada.
Otra cosa a la que hacer referencia es el CAPEX, y es que estamos en una época en que la directiva cree que es necesario realizar inversiones para seguir creciendo. En 3 años se ha casi doblado en CAPEX, pero son rangos normales que se complementan con adquisiciones que, en principio, serviran para seguir posicionando la compañía en los puestos más altos de la industria.
Es algo a lo que echar el ojo, y es que hay que tener en cuenta que el flujo de caja se acaba si además de repartir dividendo y recomprar acciones constantemente hay que seguir invirtiendo. En 2023 el FCF ha dado para todo, pero no por ejemplo en 2022.
El dividendo no es una prioridad si tenemos en cuenta los números
La estabilidad del dividendo brilla por su ausencia. De eso se desprende que por ahora no es una prioridad para la directiva. Esta sigue enfocada en crecer y, por tanto, si hay que recortar este apartado, lo hacen.
Ahora bien, en 2018, con un FCF de $859 millones, se destinaron $1400 millones en dividendos y $700 en recompras. No se endeudaron, sino que optaron por reducir efectivo de la caja.
Con esto quiero decir que sí que se quiere remunerar al accionista, y a veces quizá más de lo que deberían.
El dividendo actual es de 1,5% y el payout como un 30%. Yo creo que en la tesitura que está la empresa es bueno mantenerlo en estos niveles, y si como en 2022 y 2023 hay que reducirlo un poco soy partidario de hacerlo. Pero claro, entonces estamos de hablando de una empresa que no reparte un dividendo sólido y por tanto es menos interersante para nosotros. El crecimiento no lo compensa a priori.
Las acciones se han diluido un 18% en diez años
La política de recompra de acciones de Ferguson es clara: se recompran y punto. En los últimos 10 años tenemos de todo; de comprar con precios altos, de hacerlo de manera intensiva en grandes caídas, o de hacerlo solamente para aumentar el beneficio por acción.
No es la mejor política, pero siempre es bueno recomprar acciones y más en períodos donde la cotización ha bajado.
En cuanto los movimientos de la directiva no hay demasiado que contar. Hay compras y ventas y con estos precios actuales más de lo segundo. Es normal, oiga.
Determinando un punto de entrada a Ferguson
Ferguson está en máximos históricos y eso es muy negativo para comenzar una posición en la empresa. Si sumanos que está con un PER por encima de 20, es que ni loco la añado a mi cartera.
Ahora bien, sí que estaría atento a su cotización y no me importaría añadirla a la cartera a pesar de que su dividendo no cumple para nada mis expectativas. Hay mucho margen de maniobra.
Entonces, debería descontar de su precio todo eso y me sale que casi debería caer a la mitad para empezar a verla con buenos ojos. Sería a PER 12 más o menos, y sin volverme loco.
En este punto estaría algo por debajo las MM1000 sesiones y, si las mejores empresas del sector, no han caído acorde, me plantearía entrar. Pienso que es una empresa donde se puede poner nuestro dinero, aunque en la clasificación de El Inversionador (próximamente) no puede estar más arriba que en la media tabla de las Dividend Contenders.
Hay puntos bastante buenos y por eso no la coloco como una Challenger, sin embargo, ni aunque creciera un 15% anual iría más arriba. Solo una razón: de unos ingresos de $30 mil millones sacamos, con suerte, $2 mil en FCF.
Pues llevo tiempo dudando del sistema actual de Puntuaciones en el Inversionador. A ver, no es que no me guste pero quiero calificar las compañías que reviso como algo más que cuatro números. Veo que constantemente hay empresas buenas con mala puntuación, y no me gusta.
De este modo, a partir de ahora, voy a calificar las compañías en Champions, Contenders y Challengers. Nada tendrá que ver el reparto del dividendo. Las mejores empresas que revise serán Champions, las normales Contenders, y las demás Challengers. Y eso a mi criterio, el cual puede estar mal. En este sentido, se aceptaran opiniones y las listas estaran en revisión constante. Bueno, quien dice constante dice de vez en cuando.
En fin, como siempre, si alguien quiere añadir algo de la compañía se lo agradeceré.
Un saludo!
