Había oído hablar alguna vez de Bristol-Myers Squibb pero si tengo que ser sincero no le había prestado demasiada atención hasta ahora; por lo que era la empresa, para mi estaba cara todo este tiempo. Ahora bien, lleva un castañazo tan brutal en 2023 que, si me interesa, es momento de pegarle bocado y para eso tengo que saber cómo demonios le va. O por lo menos intentarlo… porqué este tipo de compañías son complicadas. Ya lo fue con ABBV y CVS pero la práctica hace al maestro ya lo sabemos.
Tengo varias compañías del sector y eso me tira bastante para atrás, pero le voy a dar la oportunidad. Es sector de la salud, por si alguien no lo sabe.
Tabla de Contenidos
Por cierto, estoy un poco desaparecido pero es que tengo mucho trabajo de otras cosas/proyectos/hobbies. Siento que pase tanto tiempo entre entrada y entrada.
Business
Bristol-Myers Squibb, nombre que por cierto me gusta mucho, desarrolla y comercializa productos farmacéuticos principalmente destinados al tratamiento del cáncer, enfermedades cardiovasculares, hepatitis, enfermedades inmunitarias y trastornos psiquiátricos y neurodegenerativos.
Los inicios de la empresa se remontan a 1877, cuando William Bristol y John Myers adquieren Clinton Pharmaceuticals cuando estaba en bancarrota. En 1897 la renombran E.R Squibb & Sons y de ahí pues palante. Lo último es la adquisición de Mirati Therapeutics hace 4 días, y es que gran parte del crecimiento de la compañía, en general de las farmacéuticas de este calibre, es por adquisiciones. Ya lo veremos en los apartados correspondientes.
Ahora vamos a matar dos pájaros de un tiro. ¿Cual es el motivo que haya caído tanto su cotización? Pues a mi parecer, es haber perdido la patente de Revlimid en 2022 (tratamiento de cáncer y enfermedades graves que afectan a las células sanguíneas y a la médula ósea) y que la de Eliquis (tratamiento de trombosis y embolia pulmonar) venza en 2026. Estos dos medicamentos supusieron en 2021 el 51% de las ventas, lo cual tiene lógica que infunde miedo a los inversores.
Perder una patente no significa, sin embargo, perder todas las ventas, y además este tipo de compañías está todo el día investigando nuevos productos.
El proceso de investigación dicen que puede durar como 14 años de la fase I al registro de la patente y hay pocas probabilidades de éxito, sobretodo en las primeras fases.
Pero Bristol-Myers Squibb contempla que hasta 2025 se registrarán como 6-8 nuevos medicamentos, y en las dos primeras fases también tienen la tira. He contado 35 en Fase I, 25 en Fase II y 16 en Fase III.
Lo que sí que es verdad es que hay pocos blockbusters, medicamentos de esos con tanta salida que representen el 25% de las ventas. No sé si se contempla a alguno de estos como tal, pero el caso es que para una compañía de esta índole lo fundamental es ir creando y creando. Claro que yo no tengo ni idea de cómo funciona, pero es lo que me dice la lógica.
Con la patente caducada de Revlimid las ventas del producto han bajado un 22%, pero todos los demás han aumentado. Las ventas totales eso si se han mantenido planas. Otra cosa que no me acaba de gustar es la distribución de las ventas, dado que casi 3/4 de las mismas son en USA. Eso no es lo que más me molesta, lo que quiero decir es que, en realidad, venden en casi todo el mundo, con lo cual es que son ventas residuales en casi todos los países.
Competidores
Estamos ante un negocio muy intensivo en capital, con cuotas de investigación impresionantes, pero que al mirar los márgenes nos damos cuenta del por qué. Y es que no solemos ver márgenes netos del 20% y menos del 35% como algunos de la tabla.
Merck MRK y Pfizer PFE son las más parecidas a Bristol-Myers Squibb, y a primera vista podríamos decir que sostienen mejores márgenes. He mirado por encima los números de estas dos y para mí Merck es la mejor del grupo. A pesar de que Pfizer tenga mejores márgenes, no tengo claro que la prefiera a BMY. Amgen no la conocía y parece digna, por lo menos. Pero está a PER 19 y por eso pasa.
Finanzas
Otra característica de las compañías es que son todas gigantes, y esta ya capitaliza $100 billones, una barbaridad. Parece que el PER de 13 indica que puede estar infravalorada, y es que como ya he comentado, lleva un 2023 del antónimo de ensueño. También hay que decir que han pasado 3 semanas desde la imagen y ahora incluso está por debajo.
Balance Sheet
Vamos ahora con el balance, a ver si acabo rápido la entrada. El resumen es que no es un balance desastroso pero muy mejorable, aunque es a raíz de la adquisición de Celgene en 2019 que empeoró notablemente, sobretodo tema intangibles y deuda. Ahora, se recupera bien rápido. De una deuda en 2019 de 5,8 veces el EBIT hemos pasado a una de 3,3.
Los intangibles se multiplicaron x6000 y no me gusta, aunque por lo menos se amortizan muy rápido.
La relación entre corrientes es de 1,25, el número más bajo de la década, y aún así lo que queremos ver en cuanto el corto plazo. Lo que más chirría son los fondos propios, que bordean el 32% los últimos años. No es un drama pero en 2019 eran un 40% y eso significa mucho mejores. Pensad que los intangibles son algo superiores; $36b vs $31b. Fondo de comercio + intangibles son $59b. O sea que cuidado aquí.
Deuda
La deuda total a largo plazo son $35 mil millones. La han reducido de $48b en 2020 a $35b a 2022, y es que se emitió casi toda el año de su adquisición. De ese modo, de casi 6 veces el EBIT, han pasado a 3,3.
El calendario de la deuda es estupendo. Tened en cuenta que de 2040 para adelante hay $15 mil millones más, pero eran complicados de colocar en el gráfico.
No hay años complicados en relación el FCF, así que en principio la deuda no debería ser un motivo de demasiada preocupación.
Income Statement
Las ventas aumentaron drásticamente con Celgene, lo que catapultó las anuales hasta un 11% los últimos años. El problema es que en 2022 se mantuvieron planas y en 2023 la previsión es que algo caigan, resultado ambos resultados de la pérdida de Revlimid. El tema de las patentes afecta las ventas, eso es así, pero a largo plazo, creo que ya he dicho que no quiero darle tanta importancia.
El beneficio neto y por consiguiente el BPA fueron negativos en 2020. Ya sabemos como fue el año, pero Bristol-Myers Squibb no fue especialmente afectada en este sentido, sino que fueron distintos gastos derivados de otra adquisición, MyoKardia en 2020, relacionados con ajustes de I+D, además de amortizaciones de intangibles de Celgene. A ver, no preocupa un año, pero la tendencia de los beneficios de la compañía no es estable como nos gustaría. El BPA anual de los últimos 10 años es del 6,5% y los márgenes neto fluctúa por este motivo.
Márgenes
Es un período poco estable y con muchas adquisiciones que modifican toda la estructura de la compañía. El margen bruto y el EBITDA son los únicos estables y, hay que decir, muy dignos.
El peor de los márgenes es el neto, lo que es una pena, claro. Está dentro de un rango aceptable, aunque en estos instantes peor que Pfizer y otras compañías del sector.
Rentabilidad
Los ratios de rentabilidad se están estabilizando luego de las últimas adquisiciones importantes. No son datos a los que podamos dar demasiada importancia en estos momentos, aunque me parece que la tendencia es positiva.
El ROE me parecería bueno, pero el hecho de tener tan pocos fondos propios en este caso le beneficia. Dicho esto, tendremos que esperar y ver si seguimos para arriba.
I+D
Sabiendo la importancia del I+D para el sector farmacéutico, vale la pena fijarse un poco en este aspecto. Con la compra de Celgene la cosa mejoró, y estamos en unos rangos aceptables de un 26% del beneficio bruto destinado a la investigación. Digo mejoró, puesto que el 40% de 2018 y anteriores, los encuentro una barbaridad.
Sigue siendo algo elevado viendo la competencia, pero teniendo en cuenta sobretodo que ha vencido la patente de su fármaco estrella, no me parece descabellado, aunque es a raíz de Celgene que aumentó tanto, y por consiguiente los últimos años este dato ha disminuido.
Cash Flows
Quitando el año 2022 la gráfica de los flujos de caja es bonita. Todo tiene sentido; CFO estable a un 15% anual, FCF también a un 15% anual, inversiones cuantiosas (que no quiere decir que sean positivas largo plazo, eh), y un CAPEX muy reducido en comparación. El I+D en este sentido es mucho más importante que las inversiones que suelen hacer estas compañías.
Más bien, si su crecimiento no es orgánico es por adquisiciones. Las últimas serviran para contrarestar los efectos de la pérdida de ventas de Revlimid, por tanto me parecen buenas decisiones. A parte de esto, Bristol-Myers Squibb es una gran generadora de caja que puede tolerar perfectamente unos años de planicie (si es el caso, que no lo tengo tan claro). Los años que no hay adquisiciones importantes, el CFO es suficiente para pagar CAPEX, dividendo y recompra de acciones.
Dividendo & Buybacks
El dividendo de BMY es interesante y yo diría que muy bueno aunque no llega por poco al 12 de Chowder Number que me gusta. La rentabilidad es del 4,7% y el CAGR de los 5 últimos años es del 6,72% que es suficientemente alto. No suelen tener una rentabilidad tan alta pero las caídas de la cotización es lo que tienen.
El payout ratio conforma el trinomio del buen dividendo, dado que a pesar de que en base el beneficio neto, ronda el 70%, no llega al 30% respecto el Flujo de caja libre. Eso sin duda es bueno, y da mucho margen de cara el futuro.
A pesar de un aumento del 29% de las acciones los últimos 10 años, BMY suele hacer recompras anuales bastante agresivas. Lo que pasa que con las adquisiciones, estas se multiplican, con lo que al final a uno le puede parecer que no es así.
En ocasiones destinan hasta $5b a dicho propósito, pero no me parece que tengan mucho en cuenta los precios de la acción. Para ser honestos, tampoco son recompras desastrosas, simplemente suceden.
Management
Solo hace un mes que Bristol-Myers Squibb tiene CEO nuevo, uno de los miembros de la directiva de la empresa desde 2015. No hay demasiado que decir, aparte que no me parece un desastre y que remuneran al accionista de manera masiva entre dividendos y recompra de acciones.
Las compensaciones de la directiva no llegan al 1% del beneficio neto y por lo que parece estan por debajo de la media en el sector.
Lo peor que veo es que la directiva ha vendido muchas más acciones de las que ha comprado el último año. Sin embargo, con la cotización por debajo de $50 empiezan otra vez a adquirir bastantes.
Valoración
No puedo decir que BMY tenga los valores más altos, pero para mi son mucho mejores de lo que refleja la cotización. Está claro que BMY no está en su mejor momento, pero no veo peligrar el dividendo ni el negocio. Se acaba una patente y, primero inorgánicamente, seguirán creciendo, y segundo, vendrá otro medicamento.
Bristol-Myers lleva un 2023 de pena máxima, casi llegando a niveles de marzo de 2020 de golpe. Es algo curioso, dado que en 2022 sucedió todo lo contrario, cuando en realidad entonces ya se sabía el tema de la patente de Revlimid.
Yo, por eso, pienso que es una caída exagerada y no estamos en precios desorbitados. No es una compañía que descartara para mi cartera y todavía sigue en rangos aceptables de precio. Ahora bien, teniendo esta gran caída pienso que si no se hace ahora no vale la pena hacerlo cuando suba.
En fin, doy por finalizada la entrada que no sabéis lo mucho que me ha costado llevarla adelante. Hasta una caída de la web de 48 he tenido que sufrir. Casi pierdo todo lo que había escrito y suerte que he encontrado la manera de recuperarlo porqué sino me muero.
Saludosss
